劳动力市场的升温和生产力的下降，无可避免地促使联储重新审视它的加息步伐；今年六月，美国利率再升0.25%的可能性很高，下半年可能进一步加息三次，每次0.25%

　　约翰·斯诺可能是美国历史上最没有用的财政部长之一。在他任内，美国财政部已在布什内阁中降级为二流衙门。不过，斯诺又是美国历史上运气最好的财政部长之一。他上任不久，美国经济即从9·11冲击中复苏过来，现在更进入美国战后最长的景气周期。4月份的美国非农业就业数据出乎意料的强劲，斯诺也不失时机地表示，布什总统的经济计划正在奏效。

　　其实在此之前的一系列美国经济数据偏弱。3月份的四大数据(就业、通货膨胀、零售和房屋建筑)都不理想，GDP第一季度增长远远弱过预期，而今年前3个月罕见地出现股市、债市同时下跌。一时间美国经济转弱的呼声不绝于耳，有人甚至提出可能出现“滞胀”，即经济停滞而通胀更加速。

　　四月就业数据靓丽

　　4月份就业数据冲走了经济急剧放缓的阴霾，更预示着联邦储备局加息的步伐可能加快。4月非农业就业净增274000个，同时二三月份就业也调高9300个，这3个月平均新增就业240000个，远高过市场预期，可以与一年前经济增长超过5%时的就业市场相媲美。不仅就业数量大增，每个工人的工作时间在增加，每个工作小时的工资也在以8年来最快的速度上升。总之，美国的劳工市场相当红火，消费者收入增长理想，相信前两个月出现的零售放缓是暂时性的，美国经济的内部需求依然旺盛。

　　一个月的数字未必完全反映一个趋势，经济数据也会出现反复。但是，在企业加价能力有限的今天，劳动成本突然上涨，已经使联储的神经一下子绷紧，因为这意味着生产力增长的放缓。几年前格林斯潘用生产力上升为理由，认定通胀(尤其是成本通胀)不会出现，于是，利率一降再降。

　　下半年或加息三次

　　劳动力市场的升温和生产力的下降，无可避免地促使联储重新审视它的加息步伐，因为劳动力成本是影响美国消费物价指数的重要因素。笔者将对今年年底美国联储基金利率的预测由3.5%提高到4%，明年年底由4.5%提高到5%。今年6月，美国利率再升0.25%的可能性很高，下半年可能进一步加息三次，每次0.25%。

　　美国联储的加息活动已持续了相当一段时间，其利率水平正常化过程中比较容易和比较透明的一段已成为过去，货币当局的行动模式已由“有分寸的”(measured)加息转为“适当的”(appropriate)货币政策。换言之，联储不会每次开会必加息0.25%，调控步伐开始与经济数据挂钩。如果通胀压力上升，联储加快升息步伐——如果经济数据偏软，联储可能开会但不加息。随着联储行动模式的变化，市场对利率走势也会开始出现更大的分歧，经济数据的起落必然更大地影响美国国债市场和市场预期。笔者认为，利率上扬的力度和时机明显地比上一阶段更难捉摸。

　　难以捉摸不代表没有方向。笔者认为通货膨胀和劳动力市场将决定下一步货币政策的走势，央行的第一任务毕竟是维持物价水平相对平稳。石油、原材料价格的上涨在传向消费产品，中国出口商在继去年秋季广交会后，在春交会上再次大幅提价，便反映着这种趋势。美国各地雇人难也逐渐显现。如此背景下，即使其他经济指数偏软，联储加息的可能仍然很大。

　　格林斯潘在过去18个月中，在加息和维持经济平稳增长的把握上十分出色。高透明度和恰到好处的提醒，使得市场承受住高达两厘的加息，经济不仅没有硬着陆，而且保持着相当的增长势头。今后8个月是格林斯潘退休前的最后一班岗。经济环境更复杂，市场的疑虑更大。美国的利率正常化已从“自动飞行”转入“手动操作”。格林斯潘的操作不仅关系到自已20年的英名，也联系着财政部长约翰·斯诺的运气。　(作者陶冬，瑞士信贷第一波士顿(CSFB)亚洲区首席经济学家，瑞士信贷第一波士顿的董事)